Fechamos a semana com mais uma alta em todos os meses de vencimento. Na semana, novas máximas foram atingidas. O contrato com vencimento março/2011 fechou a 33,94 centavos de dólar por libra-peso com alta semanal de 35 dólares por tonelada. Os demais vencimentos fecharam com altas entre 10 e 30 dólares por tonelada. Continuo achando que dificilmente veremos se repetir nos vencimentos da safra 2011/2012, a máxima que vimos no mercado até agora, isto é, 34,77 centavos de dólar por libra-peso. A média das máximas para 2011/2012 chega a 28 centavos de dólar por libra-peso, portanto precisaríamos de uma subida de quase 25%. Haja otimismo.
Mas por quê? Bem, hoje o retorno para a usina de uma saca de açúcar (pelo fechamento do mercado e do dólar) é de quase R$ 60, ou seja, 112,8% acima do custo apurado pela Archer Consulting, que é de R$ 28,1479 por saca posto usina. Esse custo equivale a 20,15 centavos de dólar por libra-peso FOB Santos, incluindo os custos financeiros. Sem eles, o custo médio é de 17,52 centavos de dólar por libra-peso FOB Santos. A média dos vencimentos de tela para a safra que vai começar, assumindo o hedge de moeda, liquida R$ 49 por saca na usina. Não fossem as restrições de hedge que as usinas enfrentam é difícil imaginar que alguém ficaria de braços cruzados.
Tomando-se por base os valores médios de fechamento na semana e assumindo uma usina com o mesmo mix de produção do Centro-Sul, de 44,8% de açúcar e 55,2% de etanol, o lucro operacional é de US$ 28,39 por tonelada de cana moída, com uma rentabilidade depois dos custos financeiros de 31,94%. O investimento no setor nunca foi tão rentável como agora. As planilhas justificam o investimento e a hora é propícia. No entanto, diferentemente do que ocorrera há cinco anos, os fundos estrangeiros são mais resistentes hoje, após a experiência dolorida de alguns investimentos fantasiosos do passado. Acreditaram demais nos coloridos power-points e hoje desconfiam das planilhas incolores. E o setor vai precisar de muito investimento ainda. O ciclo está apenas começando.
Por exemplo: as vendas de veículos leves em 2010 alcançaram 3.572.207 unidades, um crescimento de 11,4% em relação ao ano passado. 81,1% desses veículos são flex. Nossa projeção indica uma frota no final de 2010 de 32,066 milhões de veículos, dos quais 14,149 milhões a gasolina e 12,141 milhões flex. No final de 2015, teremos 43,4 milhões de veículos, dos quais 61% serão flex. O consumo de combustível em 2010, segundo a ANP e ajustes da Archer Consulting, foi de 44,5 bilhões de litros, 50,01% de etanol (anidro e hidratado) e 49,99% de gasolina. O mercado interno se fortalece e mais investimento será necessário para atender à demanda.
Já as exportações brasileiras de açúcar em 2010 fecharam com um volume de quase 28 milhões de toneladas arrecadando US$ 12,77 bilhões. Em volume, o Brasil cresceu 15,2% comparativamente ao ano anterior. No etanol, o volume exportado em 2010 chegou a 1,898 bilhões de litros, volume 42,4% menor do que o do ano passado e arrecadando US$ 1 bilhão. Nos últimos 4 anos, as exportações brasileiras de açúcar cresceram 10,36% ao ano. O mundo depende cada vez mais do açúcar brasileiro.
Um dado interessante: em nosso comentário semanal de 10 de setembro do ano passado, passamos a régua e dissemos que a safra 2010/2011 estava fixada ao preço médio de 19,72 centavos de dólar por libra-peso. Se pegarmos os valores FOB de exportação no período de maio a dezembro de 2010, totalizados no início deste ano, e dividirmos pelo volume exportado no mesmo período chegamos em 19,68 centavos de dólar por libra-peso. Isso demonstra a aderência do modelo com a realidade do mercado dando credibilidade aos números apurados pela Archer Consulting. Fim da propaganda gratuita.
O valor mais alto atingido pelo açúcar nos últimos tempos (levando-se em consideração a cotação de fechamento de NY e do dólar) foi alcançado no dia 28 de dezembro passado, R$ 59,9982 por saca posto na usina. Dado que o dólar hoje está cotado em R$ 1,6770, precisaríamos que NY atingisse 34,08. Em outras palavras, estamos pertinho do teto.
Fique esperto: o volume médio dos contratos negociados na bolsa de NY desde dezembro/2010 é de 93.000 por dia, dos quais 45.000 são spreads, ou seja, de contrato futuro propriamente dito (direcional), são apenas 48.000 por dia. De onde vem tanta volatilidade? Um corretor de pregão recomendava aos clientes, na semana passada, a compra de volatilidade. Um cálculo rápido mostra que se alguém compra volatilidade de 56% de uma opção de maio que vence em 77 dias, precisaria torcer que a volatilidade estivesse em 73,25% e 126,88%, respectivamente faltando 45 e 15 dias para o vencimento. Vamos conferir.
A velha pergunta pertinente é se as preocupações que o mercado tem sobre os fundamentos de Brasil e Índia estão totalmente refletidas nos preços. Onde está a demanda de açúcar nesses dias?
Batendo na mesma tecla: o valor da margem inicial, exigido pela bolsa de NY para operar um contrato de açúcar é de US$ 3.900. Se pegarmos a média de fechamento da semana dos meses correspondentes à safra 2011/2012, em torno de 27 centavos de dólar por libra-peso, isso quer dizer que um trader deposita o equivalente a quase 13% do valor nocional do contrato. Um absurdo que distorce preços via limitação do hedge por parte das usinas/tradings, diminui a posição em aberto, prejudica os corretores e favorece a turma do entra-e-sai-e-vai-embora-zerado, os tais de High Frequency Traders. Será que nenhuma trading ou membro da bolsa vai formalizar uma reclamação junto à bolsa de NY?
No Fundo Fictício da Archer Consulting, conforme estratégia informada no último relatório, compramos 200 lotes a 30,90 centavos de dólar por libra-peso para diminuir nossa exposição no delta. Ainda assim, fechamos a semana com uma posição short equivalente a 59 lotes. Na semana perdemos US$ 319.683,10 devido ao aumento da volatilidade. O resultado acumulado do fundo é de US$ 2.272.247,34 que dão um retorno anualizado de 77,18%. Novos ajustes ocorrem se o maio bater 29,40 ou 32,60.
Arnaldo Luiz Corrêa
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