Em 1935, o grande Carlos Gardel, o mais famoso dos cantores de tango da história, cuja nacionalidade até hoje é debatida (argentino, francês ou uruguaio), compôs um dos tangos mais belos já tocados cuja letra fala de um jogador compulsivo que arrisca a sorte nos cavalos, vicio só comparado à sua atração e paixão pelas mulheres. Sempre arriscando muito, perdeu tudo numa corrida de cavalos em que o seu favorito foi derrotado por uma cabeça de diferença.
O mercado de açúcar hoje merece - como fundo musical - um tango do imortal Gardel em homenagem àqueles que se apaixonam demasiadamente pelo risco. Serve para os fundos, que ainda carregam uma enorme posição comprada sem embolsar os lucros que chegam aos US$ 2 bilhões, serve também para as usinas que acreditam que os preços só têm uma trajetória (a de alta) e apostam que eles vão melhorar ainda mais e, nada fazem para se proteger de um eventual reverso. Correm o risco de, como o do triste personagem do tango de Gardel, perderem tudo por uma cabeça.
O mercado futuro de açúcar em NY fechou a semana com o primeiro mês de negociação, o vencimento outubro de 2016, cotado a 19.31 centavos de dólar por libra-peso, uma queda de 26 pontos em relação à semana anterior, quase 200 pontos da máxima do contrato negociada há apenas 10 dias (21,10 centavos de dólar por libra-peso).
Com a moagem atingindo bons volumes, quase 20 milhões de toneladas a mais no acumulado do ano comparativamente à safra anterior neste mesmo período e, consequentemente, maior disponibilidade de produto, é natural que os preços se acomodem. No entanto, este pode não ser um bom argumento. Acreditamos que o lucro que os fundos estão admirando neste momento é muito maior do que qualquer análise fundamentalista de encomenda. E a tomada de lucro pode ter sido o protagonista da semana. Isso tudo apesar de - uma vez mais ao longo dos últimos anos - um incêndio, desta vez no terminal açucareiro da Rumo, no porto de Santos, ter colocado mais fogo (sem trocadilho) no mercado, fazendo com que as cotações avançassem além dos 20.30 centavos de dólar por libra-peso.
Continuamos acreditando que o mercado deverá testar os 18.00-18.50 centavos de dólar por libra-peso antes de retomar – no último trimestre do ano – sua trajetória de alta, uma realização em torno de 300 pontos da alta do mercado. O mercado subiu bastante e muito rápido, seria natural que corrigisse no mesmo padrão. Note-se que muitas operações estruturadas foram feitas com puts (opções de venda) fora do dinheiro (19 centavos de dólar por libra-peso) financiadas com call (opção de compra) que estavam com volatilidade mais cara. Entre os preços de exercício de 18 e 19 centavos de dólar por libra-peso, para o vencimento outubro, existem 32.000 lotes em aberto. Os fundos liquidaram muito pouco de suas posições. Qual será a reação a qual assistiremos caso o mercado negocie perto da faixa de 18.00-18.50. Não se apaixone pelo mercado.
A primeira estimativa de fixação de preços das usinas no mercado de NY para a safra 2017/2018 aponta, segundo o modelo desenvolvido pela Archer Consulting, que até o final de junho/2016 entre 2.0 e 2.5 milhões de toneladas já haviam sido fixadas. O preço médio apurado foi de 15.93 centavos de dólar por libra-peso. Esse preço pode parecer baixo, mas temos que lembrar que no final do ano passado quando as cotações do açúcar em NY estavam em torno desse valor, o dólar negociava próximo de 4.0000 reais e foi o grande propulsor para que as fixações ocorressem tão antecipadamente. O valor médio ajustado de fixação, considerando as NDFs (contratos a termo de dólar com liquidação financeira), apontam para R$ 1.508,99 por tonelada, ou 65.78 reais por libra-peso, com prêmio de polarização.
Modelos são falhos. Imaginávamos que o percentual de fixação estivesse em torno de 15-20%, mas é razoável pensar que muitas usinas que dependem do limite de crédito dado pelas tradings (que continuam restritivas e selecionando seus fornecedores) não tenham ainda tido a oportunidade de fixar para 2017/2018 porque estão fora do limite ou do período autorizado pelas tradings. É claro que tem empresa 40% fixada, tem outras com 20% e muitas com quase nada.
Faltam algumas semanas para que o Brasil se livre definitivamente desse fantasma chamado Dilma Rousseff. Nem os mais pessimistas acreditam na volta de presidente afastada. Os investidores estrangeiros estão de olho no Brasil, a bolsa de valores teve uma semana de altas consecutivas enquanto o dólar despenca em relação ao real. Se chegarmos efetivamente à taxa de R$ 3.0000 e assumindo que o preço alvo de fixação das usinas fique em torno de R$ 1.500-1.600 por tonelada FOB, o preço de equilíbrio equivalente em NY teria de ficar entre 21.75 e 23.25 centavos de dólar por libra-peso. Está aí um bom nível para as usinas colocarem suas vendas de calls (opções de compra) e com o prêmio adquirem um put spread que melhor caiba no seu orçamento. Alternativamente, tem sempre como ouvir Gardel.
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Bom final de semana.
Arnaldo Luiz Corrêa
In 1935, the great Carlos Gardel, the most famous tango singer in history and whose nationality is still the subject of much debate today - Argentine, French or Uruguayan, wrote one of the most beautiful tangos ever played and whose lyrics is about a compulsive gambler who risks his luck on horses, an addiction compared only to his attraction to and love for women. Always taking high risks, he lost everything in a horse race where his favorite horse lost by only a head.
The sugar market deserves today – as background music – a tango by the immortal Gardel in honor of those who fall head over heels in love with risk. It serves the funds, which still carry a huge long position without pocketing the profits that have come to US$2 billion; it also serves the mills, which believe prices have only one trajectory (high) and bet on them improving even more and do nothing to protect against an eventual reverse. They risk, like the sad character in Gardel’s tango, losing everything by only a head.
The sugar futures market in NY closed the week with the first trading month, October 2016, at 19.31 cents per pound, a 26-point fall against the previous week, almost 200 points below the maximum of the contract traded only 10 days ago (21.10 cents per pound).
With crushing reaching good volumes, almost 20 million tons more over the yearly accumulated compared to the previous harvest over the same period and, therefore, more product availability, it is only natural that prices stabilize. However, this might not be a good argument. We believe that the profit the funds are looking up to right now is much larger than any fundamental analysis made to order. And profit taking might have been the leading character of the week. All this despite – once again over the last years – a fire, this time at Rumo’s sugar terminal at Santos port, having put more fire (no pun intended) on the market, making quotes go beyond 20.30 cents per pound.
We still believe the market should test the 18.00-18.50 cents per pound before recovering – in the last quarter of the year – its high trajectory, about a 300-point performance on the market high. The market has gone up a lot and really fast; it would be natural for it to correct in the same standard. Note that many structured operations have been made with puts out of the money (19 cents per pound) financed with calls that had a more expensive volatility. Between the exercise prices of 18 and 19 cents per pound for October, there are 32,000 open lots. The funds have settled very little of their positions. What kind of reaction will we see if the market trades close to 18.00-18.50? Don’t fall in love with the market.
The first price fixing estimate of the mills on the NY market for the 2017/2018 harvest shows, according to the model developed by Archer Consulting that up until the end of June/2016 between 2.0 and 2.5 million tons had already been fixed. The average price was 15.93 cents per pound. This price might look low, but we must remember that, by the end of last year, when sugar quotes in NY were around this value, the dollar was trading close to 4.0000 real and was the great driving force for the fixations to occur so soon. The average adjusted value of fixation, considering the NDFs (non-deliverable forward), point to R$1,508.99 per ton, or 65.78 real per pound, with polarization premium.
Models are faulty. We thought the percentage of fixation was at about 15-20%, but it is reasonable to think that many mills which depend on the credit limit given by the trading companies (which continue being restrictive and choosing their suppliers) still haven’t had the opportunity to fix for 2017/2018 because they are out of the limit or out of the period authorized by the trading companies. Of course there are companies fixed at 40%, others at 20% and many with almost nothing.
Brazil is a few weeks away from definitely getting rid of this ghost called Dilma Rousseff. Not even the most pessimistic people believe in the removed president’s coming back. Foreign investors have again kept their eyes out on Brazil; the stock market had a week with consecutive highs while the dollar plummeted against the real. If we effectively reach R$3.0000 and assuming the target price of fixation of the mills is around R$1,500-1,600 per FOB ton, the equivalent price in NY would have to be between 21.75 and 23.25 cents per pound. That’s a good level for the mills to sell their calls and with the premium acquire a put spread which best fits their budget. Alternatively, we can always listen to Gardel.
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Have a nice weekend.
Arnaldo Luiz Corrêa
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