Os fortes fundamentos do mercado de açúcar foram colocados duramente à prova. Depois do turbilhão que vimos na semana passada, quando os preços do açúcar no mercado internacional derreteram tendo como pano de fundo os problemas econômicos na região do Euro, a preocupação de inflação na China – que discute o controle de preço sobre produtos básicos – e uma boa dose de falta de bom senso por parte da ICE (bolsa de açúcar de NY) que aumentou a margem de maneira estapafúrdia, o mercado fechou a semana com pequena queda nos primeiros dois vencimentos 6 pontos no março e 18 pontos no maio. Os demais meses fecharam no positivo com variações entre 4 e 18 dólares por tonelada.
Mas não foram apenas esses fatores mencionados. Existem outros escondidos que merecem a devida atenção. Com o aparecimento das tais negociações de alta frequência, os chamados HFT (high-frequency trading) uma dose maior de incerteza tem rondado os mercados de commodities. Os HFT caracterizam-se pela compra e venda em alta velocidade de um ou vários ativos com a ajuda de potentes computadores usando complexos algoritmos, cuja finalidade é negociar múltiplos volumes de contratos durante o pregão, em busca de pequenas margens.
Essas posições raramente passam para o dia seguinte. São zeradas ao longo do dia, e não raramente também, desvirtuam o mercado, para o bem e para o mal. Quando a bolsa eleva as margens de garantia esse pessoal não é afetado, pois não carrega posições. Percebam duas coisas: o número gigante de lotes negociados nos últimos 10 pregões (quase 1,6 milhão de contratos) e seu efeito quase nulo na posição em aberto (queda de apenas 5.000) e a enorme variação entre a mínima e a máxima do dia como percentual do valor de fechamento. Nesta década, a variação entre a mínima e a máxima num mesmo dia ultrapassou os 10% do valor do contrato em apenas 6 pregões!! Você leu correto: em dez anos apenas seis vezes, três nas últimas duas semanas, uma em setembro do ano passado, uma em março de 2008 e outra em setembro de 2006. Das 20 maiores variações, 12 ocorreram entre 2009 e 2010, quando o HFT começou a mostrar sua cara.
Não adianta o choro e o ranger de dentes que se ouvem nas reuniões das empresas. Muita gente não fixou nas recentes altas pelos motivos já expostos várias vezes nesse espaço. Fazer hedge demanda controles, gestão eficiente de risco e – principalmente – muito caixa. Assim, pode-se ter uma operação comercial lucrativa, vencedora, mas cuja demanda por dinheiro via ajuste diário pode colocar em risco a corporação. Em outras palavras, uma empresa pode quebrar por chamada de margem a despeito de uma operação comercial correta. Como enfrentar esse dilema?
Uma alternativa é usar NDF, um contrato a termo de fixação de açúcar feito junto aos bancos que no vencimento transferem os lotes para as tradings ou comitentes para a fixação de contratos comerciais. A vantagem é que não há chamada de margem (diária, pelo menos) e paga-se à instituição um fee que compensa o estresse e o custo financeiro de uma operação regular em bolsa. Outra, são as operações de balcão (oferecidas por várias instituições) que têm como objetivo estabelecer níveis de preço mínimo na remuneração do açúcar, ou ainda participação no caso de o mercado continuar subindo após a fixação de preços. Não há limites para a criatividade desses instrumentos. Os modelos matemáticos podem estruturar qualquer tipo de operação. Compete a empresa e aos traders entenderem profundamente os prós e contras de todas elas.
Para operar por conta própria, além do conhecimento necessário, existe a necessidade imperiosa de dinheiro ou crédito. Por exemplo, uma usina que exporte 100.000 toneladas de açúcar por ano e que concentre as fixações em julho e outubro pode ter um estresse no caixa, que engloba margem de garantia e ajuste diário, de até US$ 32 milhões. O custo total aproximado (imaginando que a empresa capte recursos a 5% a.a. mais cambial) é de 47 pontos, ou pouco mais de 13 dólares por tonelada. Cada ponto percentual a mais na captação custa ao redor de 2 dólares por tonelada. Há necessidade de ponderar o que custa mais: se os 47 pontos ou uma queda no mercado de 800 pontos!!! Não fazer o hedge por falta de recursos custa muito mais caro do que o estresse.
A volatilidade histórica está em 66,5%, a maior desde outubro de 2008. A variação entre a mínima e a máxima dos últimos 5 dias foi de 809 pontos (178 dólares por tonelada). A última vez que tivemos uma variação nominal assim foi em março de 1980.
Não sei por que, mas quando vejo essas coisas de computadores/robôs com vida própria trazendo problemas para os terráqueos lembro-me do clássico filme de 1951, “O Dia em que a Terra Parou” (no original, The Day the Earth Stood Still), em que um alien e seu robô chegam a Terra trazendo uma importante mensagem para os representantes de todas as nações. A comunicação torna-se difícil e começa a sair do controle. Quando a destruição da Terra era iminente pelo terrível robô, cuja janelinha do capacete abrira-se e desfechava raios lasers prá todo lado, a mocinha dispara a frase: “Klaatu Barada Nikto” e nos salvou a todos. Portanto, toda a vez que esses HFT interferirem no mercado a ponto de colocar em dúvida os fundamentos, nós deveríamos em uníssono fazer o que fez a mocinha do filme e gritar a senha salvadora e quem sabe os computadores/robôs se sensibilizem.
Na segunda-feira dia 15, conforme anunciado, vendemos 714 calls (opções de compra) de preço de exercício 25 centavos de dólar por libra-peso com vencimento para maio/2011 para zerar o nosso delta, coletando 253 pontos. Estamos long 45 lotes no delta. A volatilidade está pela hora da morte e perdemos essa semana US$ 423.162,03, dos quais US$ 800.000,00 são volatilidade (ou seja, em tese teríamos um lucro de US$ 377.000,00 se a volatilidade não variasse). Nosso lucro acumulado baixou para US$ 2.571.282,01 com retorno anualizado de 96,75%.
Bom final de semana a todos.
Arnaldo Luiz Corrêa
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